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??蓬勃生長(zhǎng)的代建行業(yè)給龍頭企業(yè)帶來了豐厚的回報(bào)。

??綠城管理控股有限公司（以下簡(jiǎn)稱“綠城管理”，09979.HK）在2022年實(shí)現(xiàn)了經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的新突破，營(yíng)業(yè)收入、歸屬母公司凈利潤(rùn)分別為26.56億元和7.45億元，同比增長(zhǎng)18.4%、31.7%。毛利率、凈利率分別高達(dá)52.3%、28%，均同比有所提升，大幅跑贏地產(chǎn)開發(fā)商。

??截至2022年，綠城管理已經(jīng)連續(xù)七年保持20%以上的代建市場(chǎng)份額。該公司CEO李軍在3月20日的業(yè)績(jī)會(huì)上表示，未來地產(chǎn)行業(yè)的開發(fā)體量將維持在10億平方米左右，代建行業(yè)滲透率將在30%以上。而綠城管理希望保持行業(yè)領(lǐng)先地位和20%的市占率，“也就推導(dǎo)出我們每年的新開工面積要達(dá)到6000萬平方米。”要做到這樣的代建規(guī)模，在管項(xiàng)目個(gè)數(shù)將超過1200個(gè)，訂單面積超過2億平方米。

??2022年，綠城管理新開工面積約1200萬平方米，由此可見該公司對(duì)未來成長(zhǎng)空間的樂觀預(yù)期。

??政府代建收入占比近三成

??從結(jié)構(gòu)來看，商業(yè)代建依然是綠城管理最大的收入和利潤(rùn)來源，2022年該板塊錄得約16.7億元的收入，占整體收入的 62.9%，同比增幅為13%。政府代建收入約為7.8億元，占整體收入的 29.4%，同比增長(zhǎng)了36.6%，絕對(duì)規(guī)模雖然無法與商業(yè)代建相比，但增速更高。

??2022年，綠城管理的毛利率為52.3%，與2021年的46.4%相比上升5.9個(gè)百分點(diǎn)，凈利率28%，同比上升2.8個(gè)百分點(diǎn)。與地產(chǎn)開發(fā)行業(yè)利潤(rùn)率持續(xù)下行的現(xiàn)狀形成鮮明對(duì)比。

??毛利率方面，商業(yè)代建、政府代建、及其他服務(wù)分別為53.8%、40.8%、84%，除了政府代建外，其他兩個(gè)板塊的毛利率同比都有數(shù)個(gè)百分點(diǎn)的提升。

??2022年，綠城管理新拓代建項(xiàng)目的合約總建筑面積約為0.28億平方米，同比增長(zhǎng)約 23.9%，其中政府類業(yè)務(wù)、國(guó)有企業(yè)委托方及金融機(jī)構(gòu)占比達(dá) 76.5%，新拓代建項(xiàng)目代建費(fèi)預(yù)估 86.1億元，同比增長(zhǎng)約 21.1%，其中政府、國(guó)有企業(yè)委托方及金融機(jī)構(gòu)占比70.3%。

??截至2022年12月31日，該公司的合約項(xiàng)目總建筑面積約1億平方米，同比增長(zhǎng)19.8%，在建面積約0.47億平方米，同比增長(zhǎng)7.1%。按合約項(xiàng)目總建筑面積測(cè)算，政府類業(yè)務(wù)為0.33億平方米，占比32.6%，國(guó)有企業(yè)委托項(xiàng)目約0.29億平方米，占比28.3%，私營(yíng)企業(yè)委托項(xiàng)目約0.35億平方米，占比34.1%，金融機(jī)構(gòu)委托項(xiàng)目0.05億平方米，占比5%。

??當(dāng)期在建面積中，政府代建占比52.1%，私營(yíng)企業(yè)占比下降至25.4%。

??李軍在業(yè)績(jī)會(huì)上提到，和2021年相比，2022年有一個(gè)收入數(shù)字巨大的變化，就是政府類代建項(xiàng)目的收入已經(jīng)達(dá)到29.4%，接近30%。“如果有些投資人跟蹤過我們的業(yè)務(wù)指引，我們?cè)?021年的時(shí)候就給出了一個(gè)指引，說未來我們政府類的代建業(yè)務(wù)的收入會(huì)占比到30%，這個(gè)指引我們完成了。”他表示，對(duì)于綠城管理而言，政府類代建業(yè)務(wù)是一個(gè)穩(wěn)定器、底倉，適合穿越市場(chǎng)的牛熊周期，未來會(huì)維持在30%左右的比例，因?yàn)槊瘦^其他業(yè)務(wù)板塊低，占比太高會(huì)影響整體毛利率的表現(xiàn)。

??新拓面積中各委托方占比的變化，也是值得關(guān)注的趨勢(shì)。李軍透露，國(guó)有企業(yè)、城投類公司的委托在快速上升。“在我們整個(gè)的業(yè)務(wù)（新拓代建項(xiàng)目代建費(fèi)預(yù)估）占比里已經(jīng)達(dá)到了47.3%，這是去年整個(gè)調(diào)結(jié)構(gòu)以及市場(chǎng)主動(dòng)和被動(dòng)選擇的結(jié)果。”在2022年的新拓面積中，國(guó)企及城投類客戶的占比達(dá)到了66.2%，如果把城投類客戶單列出來，占比是46.8%。“這是一個(gè)非常重要的方向。”

??此外，新拓代建項(xiàng)目代建費(fèi)中，金融機(jī)構(gòu)已占到了11.7%，“未來這塊數(shù)字會(huì)更加上升。”

??代建行業(yè)仍大有可為

??對(duì)于綠城管理而言，1億平方米合約總建筑面積是一個(gè)新高度，外界很關(guān)注代建行業(yè)以及龍頭企業(yè)未來還有多少發(fā)展空間。

??李軍很樂觀。他認(rèn)為中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)中期開發(fā)規(guī)模將保持在每年10億平方米左右，其中，政府主導(dǎo)的保障房、租賃類物業(yè)新增供應(yīng)占比將超過30%，金融機(jī)構(gòu)的主動(dòng)房地產(chǎn)投資占比將進(jìn)一步提升至20%左右，剩下50%的市場(chǎng)規(guī)模將由傳統(tǒng)開發(fā)模式下的國(guó)企、央企主導(dǎo)。鑒于前面兩類主體都需要專業(yè)的開發(fā)代建服務(wù)，代建行業(yè)的滲透率有望達(dá)到30%以上。要保持20%的市占率和龍頭地位，他預(yù)計(jì)綠城管理在不少領(lǐng)域還有3倍至5倍的提升空間。

??從短期來看，城投類業(yè)務(wù)蘊(yùn)含著巨大的發(fā)展機(jī)遇。據(jù)機(jī)構(gòu)統(tǒng)計(jì)，2022年，雖然集中供地的成交規(guī)模在下降，但央企及地方國(guó)企的拿地比例卻從60.8%上升到了80.9%。還有一個(gè)非常特別的現(xiàn)象，那就是城投類公司的開工率大幅下降，從2021年的38%下滑到了2022年的8%。“這也為未來的代建提供了很多的業(yè)務(wù)機(jī)會(huì)。”李軍說。

??據(jù)他分析，城投公司兜底拿地，地價(jià)都不便宜，因此后期很難采取股權(quán)合作的方式進(jìn)行開發(fā)，大概率會(huì)推到代建市場(chǎng)采購專業(yè)開發(fā)服務(wù)。“換句話說，實(shí)際上城投公司的兜底拿地已經(jīng)提前給代建企業(yè)做好了土儲(chǔ)準(zhǔn)備。”

??導(dǎo)致低開工率的原因之一是城投公司也缺錢。但在房地產(chǎn)行業(yè)寬松的金融政策環(huán)境下，目前城投公司的資金狀況已得到改善。李軍透露，綠城管理的城投業(yè)務(wù)中標(biāo)開工率正在快速提升。在他看來，城投類項(xiàng)目的好處在于穩(wěn)定性非常強(qiáng)，履約可達(dá)性，服務(wù)、產(chǎn)品穩(wěn)定性以及代建費(fèi)收取的可能性都很高。

??在綠城管理的測(cè)算中，紓困類業(yè)務(wù)的顯性規(guī)模超過了3萬億元。“接下去會(huì)迎來風(fēng)口型的業(yè)務(wù)機(jī)會(huì)。”截至目前，綠城管理已經(jīng)摸索出了一些成功經(jīng)驗(yàn)，如江陰的恒大項(xiàng)目、廣州的奧園項(xiàng)目、重慶的佳兆業(yè)項(xiàng)目、杭州的泰禾項(xiàng)目等已經(jīng)開工甚至進(jìn)入開盤銷售階段，“但是這些都還是點(diǎn)上的突破，我們希望能夠形成面上的突破，形成一個(gè)系統(tǒng)性的業(yè)務(wù)導(dǎo)流。”

??李軍認(rèn)為紓困類業(yè)務(wù)是一條非常有價(jià)值的賽道，難度非常高，收益也非常高。“它面對(duì)的都是一些遇困企業(yè)或者是保交樓、保交付的項(xiàng)目，背后是無數(shù)的業(yè)主方，包括購房的小客戶，包括供應(yīng)鏈，大家都在嗷嗷待哺，這個(gè)鏈條如果能夠解開是有利于社會(huì)的。”而綠城管理做的還不夠好，未來需要大力開展，努力提升能力。

??作為輕資產(chǎn)企業(yè)，為了隔離投資風(fēng)險(xiǎn)，綠城管理承接項(xiàng)目的原則之一是不出資，但紓困類項(xiàng)目的主體最缺的恰恰就是資金。為了解決這個(gè)問題，該公司開始推行一種新商業(yè)模式，尋找外部的金融資源搭設(shè)一個(gè)金融的能力架構(gòu)，對(duì)遇困的企業(yè)提供金融支持，重新激活項(xiàng)目。綠城管理在其中提供征信背書，而非傳統(tǒng)意義上的抵押擔(dān)保。

??“這種架構(gòu)一旦搭設(shè)完成，金融機(jī)構(gòu)會(huì)持續(xù)性地做一些融資安排，地方政府也會(huì)釋放它的監(jiān)管賬戶，參建單位也是復(fù)工復(fù)產(chǎn)，小業(yè)主有望收到房子。所以這個(gè)架構(gòu)會(huì)對(duì)整個(gè)房地產(chǎn)原來遇困的項(xiàng)目和企業(yè)產(chǎn)生非常積極的推動(dòng)作用，這是一個(gè)共贏的結(jié)果，我們認(rèn)為這是我們的方向。”