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??2021年，不少陷入流動性困局的房企遍尋國企白武士而不得，不曾想，這樣的買賣卻被一個商業(yè)地產(chǎn)開發(fā)商做成了。2021年12月31日，華南城控股有限公司（01668.HK 以下簡稱“華南城”）宣布將引入國資股東，深圳市特區(qū)建設(shè)發(fā)展集團有限公司（以下簡稱“特區(qū)建發(fā)集團”）擬以約19.09億港元的代價換取華南城的第一大股東位置。

??2022年1月4日，華南城特地召開了兩場投資者電話會，向投資者介紹新股東的背景，以及這筆交易將給公司帶來什么好處。在這之前，該公司正被高達146億港元的短債所困擾，未償付美元高級票據(jù)的長期發(fā)行評級也被標普從“B-”下調(diào)至“CCC+”。而伴隨著國資股東的進入，華南城預(yù)計自己的債務(wù)壓力將得到有效緩解，且融資成本有望下降2個百分點以上，每年的利息支出節(jié)約近10億港元。在電話會中，該公司甚至還對評級機構(gòu)沒有及時正面評價其股東變更，表示了不滿。

??在大部分民營房企依然面臨融資難題的背景下，華南城引戰(zhàn)成功的激動心情不難理解。除了運氣成分，一位機構(gòu)分析師認為，該公司本身也具備引戰(zhàn)的有利條件，“沉淀的資產(chǎn)好，儲備的項目地價便宜，公司規(guī)模雖不大，但債務(wù)相對清晰，項目股權(quán)結(jié)構(gòu)清晰”。

??一次無心插柳的引戰(zhàn)

??2021年的最后一天，華南城發(fā)布了一份將對自身經(jīng)營帶來重大影響的公告。公告顯示，特區(qū)建發(fā)集團擬以總代價約19.09億港元全額認購華南城擬發(fā)行的33.5億股股份。認購交割完成后，特區(qū)建發(fā)集團將占華南城經(jīng)配發(fā)及發(fā)行認購股份擴大后已發(fā)行股本29.28%，成為其主要股東兼單一最大股東。而原第一大股東鄭松興的持股比例由持股前的28.5%稀釋至20.16%，降至第二大股東，騰訊的持股比例則由11.81%稀釋至8.35%。

??特區(qū)建發(fā)集團的認購價為每股0.57港元，較認購協(xié)議日期前最后5個連續(xù)交易日的平均收市價折讓了約14.93%。而截至2021年9月底，華南城的每股凈資產(chǎn)達5.22港元，目前市凈率僅為0.13倍。

??騰訊進入的時間比特區(qū)建發(fā)集團早了好幾年。2014年1月，騰訊以策略股東的身份認購了華南城6.8億股新股，占該公司經(jīng)發(fā)行及配發(fā)認購股份之擴大已發(fā)行股本約9.9%，認購價為每股2.2港元，總代價約15億港元。

??兩相對比，便可知特區(qū)建發(fā)集團撿了一個大便宜。雖然經(jīng)營規(guī)模上無法與騰訊相比，但特區(qū)建發(fā)集團的國企背景也是一大優(yōu)勢。該公司為深圳市國資委下屬企業(yè)，成立于2011年8月，主營業(yè)務(wù)包括基礎(chǔ)設(shè)施投資建設(shè)運營、產(chǎn)業(yè)園區(qū)開發(fā)建設(shè)運營、戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)投資、區(qū)域經(jīng)濟合作、PPP項目實施等。在“十三五”期間，該公司已躋身深圳23家房地產(chǎn)開發(fā)一級資質(zhì)企業(yè)行列。截至2021年12月，其注冊資本為335.09億元，總資產(chǎn)980.21億元，凈資產(chǎn)429.19億元。

??根據(jù)華南城管理層在電話會中對投資者透露的信息，該公司與特區(qū)建發(fā)集團的聯(lián)姻實屬“機緣巧合”，最初的接觸原本是想談融資業(yè)務(wù)，不料發(fā)現(xiàn)雙方還有更多的合作可能，在做了幾個月的盡調(diào)后，特區(qū)建發(fā)集團便決定入股。

??雖然是折價配股引入的大股東，但華南城認為這是一筆很劃算的買賣，表示攜手國資后公司將全面邁向發(fā)展的新階段。

??除卻價格因素，對于特區(qū)建發(fā)集團而言，華南城也恰好滿足了其當前階段的發(fā)展所需。根據(jù)特區(qū)建發(fā)集團的規(guī)劃，“十四五”期間，該公司將致力成為在全國具有示范作用的新型城市發(fā)展綜合運營商，到2025年，集團總、凈資產(chǎn)分別達到1200億元和570億元，完成投資1000億元以上，實現(xiàn)營收500億元、利潤15億元。期內(nèi)，該公司還將以資本運作和混改加快整合發(fā)展新資源，實施“上市公司 +”戰(zhàn)略，力爭實現(xiàn)控股2家上市公司、1家優(yōu)質(zhì)子公司上市。

??而入主華南城后，特區(qū)建發(fā)集團控股2家上市公司的目標便達成了一半，資產(chǎn)和營收利潤的增長計劃也多了一層保障。

??國資增信 債務(wù)壓力有望緩解

??引戰(zhàn)前，華南城在經(jīng)營及資金層面都面臨著不小的壓力。該公司在2021年12月發(fā)布的中期報告中表示，公司遭受了國際貿(mào)易摩擦、新冠疫情反復(fù)、鄭州華南城突遇百年大雨等多種不利影響，期內(nèi)合約銷售額減少13%至70.2億港元，收入為61.66億港元，同比下降13.2%。截至2021年9月30日，華南城的總計息債務(wù)約為366億港元，短債占了4成之多，總額達146億港元。同期，該公司的現(xiàn)金及銀行存款約為96億港元，無法覆蓋短期債務(wù)。融資成本也在上升，加權(quán)平均融資成本上升至8.51%。

??華南城認為，下半財年，復(fù)雜多變的國際環(huán)境及房地產(chǎn)市場整體疲弱，將對公司的發(fā)展帶來待續(xù)影響和調(diào)整，境外融資渠道受阻、融資成本增加也依然是行業(yè)的普遍難題。為了維持財務(wù)流動性，該公司表示將加大力度去庫存，以力保現(xiàn)金流為首要任務(wù)。

??在標普看來，華南城的流動性將在運營和融資壓力下保持疲弱。該機構(gòu)表示，2022年2月、6月和11月華南城有三筆到期的大額離岸款項，總計9.7億美元，由于離岸資本市場對大多數(shù)開發(fā)商來說已經(jīng)受限，該公司發(fā)行新的離岸債務(wù)進行再融資的可能性仍然很小，且嚴峻的行業(yè)環(huán)境也限制了其從銷售流入中補充流動性的能力。因此，華南城可能會相對依賴于資產(chǎn)處置和國內(nèi)銀行融資，以提高其流動性，應(yīng)對離岸到期債務(wù)情況。

??據(jù)了解，華南城已就一些非房地產(chǎn)開發(fā)資產(chǎn)的貨幣化和買家進行了深入談判，包括物業(yè)管理服務(wù)業(yè)務(wù)、倉庫資產(chǎn)和西安的商業(yè)土地儲備，但標普認為有些提案的進展比之前預(yù)期的要慢。

??而特區(qū)建發(fā)集團的進入，令華南城看到了解開流動性難題的希望。華南城表示，近年來公司的債務(wù)問題一直受到市場較大關(guān)注，是因為公司的商業(yè)模式在前期商貿(mào)城發(fā)展上需要較大資金投入，由此帶來了一定的重資產(chǎn)屬性。外部再融資環(huán)境持續(xù)惡化，使得金融機構(gòu)信貸資源不斷向國企傾斜，在此背景下，該公司認為自己背靠實力強勁的國企背景股東，有望憑借良好的信用資質(zhì)獲取更多融資機會。

??華南城管理層對投資者表示，今年2月份到期的美元債，該公司打算用資產(chǎn)出售的回款及境內(nèi)銀行融資來兌付，與特區(qū)建發(fā)集團的股權(quán)交易預(yù)計可在未來兩三個月內(nèi)完成，屆時收到的資金也將用于境外到期債務(wù)的償還，債務(wù)壓力將得到有效緩解。

??以華南城當前8.51%的融資利率來看，該公司每年的利息成本超過30億港元。但有了國企股東的背書，其預(yù)計未來的融資成本有望下降至到5%-6%，每年的利息支出也可縮減至20億港元，資產(chǎn)負債率由70%降到50%。

??只不過，這些都是華南城為投資者描繪的美好畫面，最終該公司能否兌現(xiàn)業(yè)績迎來新跨越式發(fā)展的承諾，尚待時間檢驗。