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??在行業比拼耐力的關鍵階段，手握現金又拿地保守的中海地產，成為資本市場選中的防御性標的。

??截至8月底，中國海外發展（00688.hk）股價徘徊于18港元一線，市值約2000億港元，是近兩年來資本市場上跌幅較小的房地產股票之一。其較低的負債、充裕的現金，讓市場投資者將其視為防御性投資標的。

??變化 

??“變不是最重要的，變化的趨勢或趨勢的變化是最重要的，趨勢的變化讓人發現看得見的未來”。中海地產董事長顏建國在2021年中期財報中，引用管理學家彼得德魯克的名言如是道。

??在這一份后疫情時代的中期財報中，《東地產財經周刊》注意到，中國海外發展有限公司（下稱“中海”）交出了不俗的財報：中海實現合同銷售額約2072.1億元，同比增長約20.5%；實現營業收入約1078.8億元，同比增長約21.7%；毛利率為28.5%，較上年同期減少2.1個百分點；歸母凈利潤約207.8億元，同比增長1.2%；扣除稅后投資物業公允值變動收益的歸母凈利潤為192.3億元，同比上升10.9%。

??深究之下，頭頂“利潤王”的名頭，中海也正經歷行業低潮，其業績趨于平庸。事實上，公司公布的核心凈利潤增長 11% 至 192 億元人民幣，但如果剔除 2021 年上半年 10 億元人民幣的匯兌收益，同時考慮2020 年上半年 5 億人民幣的匯兌損失，其核心凈利潤增長僅有 1.4%，在規模化增長的同時，利潤增長趨于停滯。

??一葉知秋。在這個房住不炒，金融業縮減地產信貸規模的宏觀環境中，中海將如何獲得持續性的業績增長，是迫切需要回答的現實難題。

??謀定 

??“沒有人能夠左右變化，惟有走在變化之前。”德魯克在《創新與企業家精神》如是寫道。

??值得注意的是，中海中期業績公告的主席報告書中給出了未來路徑的判斷：看得見的未來，正在變得越來越清晰：行業洗牌期加速到來，政策與市場將給予財務健康、遵循商業邏輯的企業更大的發展空間。與此同時，該報告還預計，房地產金融將繼續收緊，下半年商品房銷售增速走低，全年銷售保持平穩增長。

??換句話說，中海在戰略上，正在等待高負債企業的市場出清。這是一個殘酷的行業現實，終將有一批高負債房企，將被擠出房地產市場。而這些被擠出者的市場份額，將會被幸存者分享。

??中海確有這樣的底氣。截至2021年上半年，中海三條紅線指標全部達標，凈負債比率、資產負債率和現金短期債比維持在 32.5%、53.4%和 2.6 倍，中海財務狀況相對穩健。其中最為重要的是，2021年中海持有現金達1174.27億元，較年初上升了6.3%；現金短債比2.6、長短期債務比4.0；與此同時，2021年上半年，公司平均融資成本僅 3.6%，遠遠低于一眾中小房企以及頭部民營房企。《東地產財經周刊》的觀點是，在行業系統性下滑的利潤率面前，還沒拿地開發，這些資金成本極低的房企就已贏了一個身位。

??隱憂 

??但手握好牌的中海地產，也同樣有隱憂。

??近年來，中海頻繁曝出業主維權事件。最新的案例是北京市石景山區中海寰宇天下二期等被曝出業主維權事件，主要原因是房屋質量問題。按業內規律，多地項目被曝出的質量問題，大多起因于強力的成本管控所致。這對一個500強建筑央企的子公司而言，令人唏噓。正所謂“一分錢一分貨”，如何在成本與質量中取得均衡，是一個現實課題。

??另外一個隱憂仍在于行業利潤趨勢性下滑。中海地產仍將不可避免行業趨勢利潤下滑的風險，如同財報所披露的那樣，中海地產今年上半年凈利潤率19.3%，同比下降3.9%。中海地產高管也在業績發布會上研判，行業利潤率的下降，會逐漸趨于社會平均利潤率。這也意味著，中海地產要維持利潤的持續增長，需要更大的業績規模。

??在一個市場規模已經見頂，蛋糕不再做大的時代，搶占地產業出局者、甚至局中資金緊崩者的市場份額，這需要果斷甚至某些時點上的略顯激進。而在近些年的拿地策略中，中海又是一家拿地保守的公司，如何在其中取得均衡，將會是一個不容輕視的策略挑戰。

??換句話說，作為一家上市公司，在行業下滑的時候，要有較好的防御性；而一旦未來市場向好，同樣需要適時的進攻性。這將是衡量中海地產，能否真正成為一家優秀公司的關鍵。