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??存貨增速持續三年收窄

??36家存貨規模超千億

??1、存貨規模持續提升，但增速仍在收窄

??房企存貨一般按地產相關存貨、非地產存貨分類，其中地產相關存貨包括已完工開發產品、在建開發產品和擬開發產品，房企的存貨規模能夠直觀反映出目前可供企業發展的資源。其中已完工開發產品是指已建成、待出售的物業；在建開發產品是指尚未建成、以出售為目的的物業；擬開發產品是指所購入、已決定將之發展為地產開發產品的土地。存貨按照成本進行初始計量，地產相關存貨成本包括土地成本、建安成本和其他成本，符合資本化條件的借款費用，亦計入房地產開發產品成本。

??房企存貨規模提升，但近三年增速持續收窄。截至2020年上半年末，179家樣本房企的存貨規模達14.5萬億元，較年初上漲7.3%，比上年同期增幅下降1.5個百分點。其中76家重點監測房企存貨規模較年初上漲7.5%，增幅較去年同期下降1.9個百分點。從占比來看，76家重點監測房企存貨總量占179家房企存貨總量的88.9%，集中度高。從單房企的存貨規模來看，上半年36家房企存貨規模超過1000億元，較年初增加了4家。一季度疫情帶來的不確定性及近期融資環境的收緊，房企拿地普遍較為謹慎，且開、竣工進度受到一定程度的影響，房企的存貨規模雖仍有所上升，但存貨增速進一步收窄。

??強者恒強在存貨中同樣體現，梯隊內競爭激烈。179家樣本房企平均增速為7.3%，我們以百強為分界點，百強內房企存貨總量增速更快，而TOP100開外的房企獲取資源的能力較差，上半年存貨總量增速較期初僅上升3.0%。從百強內各梯隊來看，除TOP10增速不及均值，其他各梯隊均保持較高的增速。主要是TOP房企本身存貨規模體量較大，且頭部房企有意調整結構，如TOP3中恒大和萬科的存貨總量增幅都較上年同期有所下降。其他梯隊百強房企則呈現增速的輪動效果，TOP11-30強和TOP31-50強房企前兩年存貨增速較快，而TOP50-100的房企今年增速達到11.1%。綜上可以看出總體來看房企存貨規模方面也存在“強者恒強”的局面，但是梯隊內仍你追我趕積極補倉擴規模。

??TOP3房企存貨規模絕對領先，格局將持續維持。存貨規模TOP3房企仍為恒大、碧桂園、萬科三家，TOP3房企的存貨規模較年初增長了7.2%，較去年同期上升了1個百分點。其中第三名萬科的存貨規模已經超過9000億元，3家房企的存貨總額就占了179家房企整體22.8%，接近四分之一的體量。綜上可以看出，TOP3和TOP20的存貨規模門檻和集中度仍在進一步升高，尤其是TOP3房企，第三名的萬科存貨總量超第四名綠地接近3000億元，規模優勢凸顯，碧恒萬三家穩居前3的態勢將仍持續一段時間。

??2、拓展土儲支撐銷售規模是企業存貨上漲的主因（略）

??3、土儲充裕或控杠桿調結構，近三成房企存貨微降（略）

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??疫情影響開竣工節奏

??存貨周轉率階段性下降

??1、周轉率同比下降0.02，TOP10房企營運效率最佳

??截止至2020年上半年底，179家樣本房企的存貨總量達14.5億元，較年初增長7.3%；存貨周轉次數為0.25次，同比下降0.02次，降幅明顯。其中，76家重點監測房企的存貨總額達到12.9億元，較年初增長7.5%；存貨周轉次數為0.26次，同比下降0.02次。為了方便對比，我們統一將半年度存貨周轉率年化處理。

??房企上半年竣工交付力度普遍較小，疊加疫情影響使得房企上半年存貨周轉率有明顯下降。對于房地產行業而言，多數房企在上半年的結轉交付都比較慢，因此以半年度的視角來看，出現存貨周轉率相較去年全年下降的情況較為普遍。為了排除這種結轉節奏的影響，我們將20年上半年數據與19年和18年同期進行同比，可以發現，由于疫情原因，房企的開工與施工進度被推遲，盡管經濟生活逐步恢復以后，企業開始追趕工期，但是整體來看房企的存貨周轉率仍出現了較為明顯下滑。2020年上半年76家重點房企的存貨周轉率為0.26，相較2019年上半年下降0.02。

??房企的存貨周轉速度和規模呈正相關，TOP10房企優勢明顯。根據克而瑞《2020上半年中國房地產企業銷售TOP200排行榜》的全口徑排名數據，我們對各個梯隊房企以及76家典型房企、179家樣本房企的情況作了對比，可以很直觀的看到，各梯隊之間呈現和規模正相關的分化，規模越大的房企，存貨周轉率越高，TOP10房企的存貨周轉率處于行業領先地位。由于TOP10房企存貨周轉率下滑較多，這一優勢有所縮小，不過我們認為這一縮小主要是由于上半年工期受到疫情影響而縮短，因此為階段性表現，全年來看規模房企在存貨周轉上仍會有較大領先。

??2、控存貨趕工期，恒大、佳兆業表現優異（略）

??3、工期受阻竣工減少，合生創展等依然面臨挑戰（略）

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??營銷端持續發力

??現房庫存占比持續走低

??1、管控效果持續顯現，現房庫存占比連續4年下降

??由于房地產銷售有其特殊的預售制度，所以一般項目在未竣工之前均已進入銷售且陸續實現售罄，在竣工后再進行交付結轉。疫情之下，房企為了保證經營數據的穩定性，相比以往更加注重竣工與交付的連續性，意味著現房中的已售未結部分影響變小，大部分現房是仍未形成合約的、去化存在困難的物業。這部分現房占用著部分無法及時變現的資金，影響資金周轉同時加重了去化壓力。故我們通過研究現房庫存占比，來了解企業面臨的去化壓力，同時分析背后的銷售結構和運營模式以提出建議。

??現房庫存占比連續4年下降，企業庫存去化壓力進一步減小。截止目前，重點監測的76家房企中，共有65家房企披露了2020年上半年存貨明細。這65家重點監測房企的現房庫存總量為1.3萬億元，相比2019年的1.21萬億元上升了3.6%。現房存貨總量增長幅度小于存貨總量增長幅度，因此平均現房存貨占比進一步下降0.4個百分點至11.3%。雖現房存貨占比降幅有所縮窄，但延續了近幾年下降的趨勢。整體來看，企業的去化能力得到提升，庫存壓力得到緩解。

       TOP10房企去庫存效果最明顯，TOP30房企現房占比均值低于重點監測房企平均水平。分房企梯隊來看，各梯隊的現房占比均值都實現了不同程度的下降，其中TOP10房企降幅最明顯，達0.7個百分點，高于65家重點監測房企0.3個百分點的降幅。除此之外，TOP30房企現房占比均值低于重點監測房企平均水平，且以排名30的房企為分界線，現房占比分梯隊均值出現了明顯的上漲，從約10%跳到了14%-16%。這說明盡管TOP30的規模房企依然通過招拍掛、收并購等方式積極補充庫存，但是憑借存貨周轉次數的提高，區域結構的優化以及有效消化了較多的現房，更加明顯地減緩了庫存壓力。比如，2019年現房庫存占比高于重點監測房企均值的旭輝在2020年上半年庫存消化明顯，現房庫存總量較期初下降28.8%，現房占比下降至均值之下。

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??2、去化承壓或結轉延遲，15%房企現房占比仍超二成（略）

??3、把控交付節奏、積極營銷，金茂、旭輝現房去化效果好（略）

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??總結部分

       積極趕工，但追平去年仍需努力

??總體來說，上半年疫情對房地產市場造成了短期的影響，主要是在周轉方面。179家樣本房企存貨總量雖然仍然保持上漲趨勢但是增速再度收窄約1.5個百分點；現房庫存情況持續優化，76家典型企業現房庫存占比連續四年保持下降趨勢；存貨周轉率受到工期影響出現下滑。目前房企仍在趕工，積極應對這一問題，拉長至全年來看，疫情影響會持續減弱。

??結合政策環境以及市場走勢，我們對2020下半年房企存貨管控提出展望：

??1)”三道紅線”政策逐步出臺，疊加土地市場政策調控升級，拿地放緩將帶動存貨總量增速放緩。下半年最受市場關注的熱點之一當屬“三道紅線”政策，這一政策主要是加強對融資和債務的管控，在新的政策框架下，部分債務壓力較大房企將會持續加強庫存去化，同時縮減投資力度。而針對上半年土地市場較熱的情況，南京，廣州南沙等多地已出臺政策加強管控，從CRIC檢測的土地市場數據來看，典型房企在7-8月的投資出現了明顯的收縮，預期下半年房企土地投資也將保持審慎態度。因此在土地投資放緩和房企債務管控升級的大環境下，我們預期全年房企存貨總量增速相比2019年會有明顯下滑。

??2）房企下半年將積極趕工提升交付，全年來看存貨周轉率要達到去年水平難度不小。雖然從上半年來看，房企的存貨周轉率出現了明顯的下降，但是全年來看，通過下半年追趕工期，房企仍有望達到去年同期的存貨周轉水平。首先，下半年本就為房地產行業預售和竣工的高峰期，如果說上半年不足以完全追回疫情影響的工期，那么拉長至全年來看疫情對工期的影響進一步減小，隨著企業竣工量的上升，下半年交付結轉速度將會加快。第二，按照房企存貨總量增速今年三年持續下降的趨勢及變動幅度，我們預估20年179家樣本房企的存貨總量增速大約在16%左右，若要達到19年的0.33的庫存周轉水平，全年房企營業成本增速需達到17.0%。而上半年房企營業成本增速為12.4%，所以全年來看如果積極趕工存貨周轉率會有修復，但想要追平2019年的周轉水平還是存在一定的難度。

      3）企業去庫存效果顯現，現房庫存占比持續優化，全年將維持在這一水平。從年中數據來看，房企現房庫存占比相較期初再度下降0.4個百分點至11.3%，這是連續第四年房企現房庫存占比下降，企業去庫存效果持續顯現。這一數據的改善得益于房企流暢的結轉以及持續擴大的營銷力度，上半年房企通過打折去化，特價房，直播帶貨等多種方式持續在營銷端發力。不過房企項目竣工和取得交付許可之間存在一定的時間差，因此11%左右的現房占比已經屬于較優水準。展望全年我們認為企業現房庫存占比將維持在這一的水平。